# ①【カウントダウン】株式市場の余命 株式市場はいつまで現実逃避をするのか。 こんにちはBECO経済開設経験YouTube最大のレバナス専門チャンネルのレバナシー・ポンリーマンです。 市場の非合理性は一時的に著しく高くなる時がありますが、 一方でそれは永遠に続くわけではありません。株価がその事業の実態に比べて 異常に高くなっている状況は皆さんもご存じの通りだと思います。 今日世界で最も価値ある企業の中には投資回収に何百年もかかるような ところもあります。 この状況に理屈が通るとすれば、それは奇跡が起きる時だけです。 AIが失業率を下げ同時に金利も下げ個人消費を倍増させ、地球上そして宇宙にもNVIDIAのGPUで埋め尽くされるという奇跡です。 ちょっと大げさに言いましたが、ただ多かれ少なかれ市場は事実上このような奇跡を織り込んでいると言われていますが、この奇跡が起きなければ大幅な 調整が起きる、つまり株価は大暴落することになります。 問題なのは奇跡が起きる以前に現在石油をめぐる争いは収束する気配もなく、世界中の備蓄も異常な速度で消滅していることです。 これによりインフレが再燃し、利上げが必要になる可能性が高く、これは異常に増加している国家財務や個人財務に深刻な影響を与えることになります。 それだけではなく、2年間にわたる貿易の不確実性、赤字企業に対する歴史上最大規模の投資、それらすべてを支える金融機関のシステミックリスク、毎日のように悪材料が出続ける中、株価は異常な速度で上昇しています。 ここまで来ると、ご覧の皆さんにとって今や驚くようなことではないかもしれません。 一方で株式市場以外を見てみると、安全資産も含めて多くの資産価値が大幅に下落しています。 住宅市場は世界の広範な地域で低迷し、金価格は市場最高値から25%下落、ビットコインなんてたった数ヶ月で50%以上が暴落し、安全資産と言われていた日本円も円安でインフレで価値を失っているドルに対してさらに価値を失っています。 その他の陶器的な主要資産に至っても言うまでもないほど大暴落が起きています。 しかしそれでも株式市場は力強く上昇を続けているように見えます。 ではこの株式市場にだけ何か特別な誰も知らない秘密が隠されているのでしょうか? それとも単に市場はまだ足元の崩壊に気づいていないだけで崩壊は最後に起きてしまうのでしょうか? 本日の物語はここに関してです。 さてこの問題を考えるときに多くの人の頭に浮かぶのが、現在の市場がバブルにあるのかどうかです。 例えば1990年代後半から2000年代初頭で起きたITバブル崩壊と比較しがちです。 当時も市場の大幅な上昇が見られましたが、その原料力となったのは新技術をめぐる陶器、 大規模なインフラ投資、循環的な資金取引でした。 これらすべてが偶発的にファンダメンタルズ的に異常な株価をつけ、最終的にはあるべき値へ戻るために大暴落を引き起こしました。 ただ現在と当時で違う点もあります。 当時ITバブル崩壊直前、経済状況は遥かに良好でした。 何も問題がないと言っても過言ではありませんでした。 あらゆる市場で負債水準は低く、市場の中で特定の企業の株価だけが上昇するという集中度合いも今より遥かに低いものだったからです。 資生学的な不確実性も今より少なく、ドットコム企業そのものを除けば、陶器の動きは実際かなり抑制されていました。 これらを冷静に俯瞰して理解すれば、今の方が爆薬の質も量も大きく、この動火線に着火さえすれば、 2000年のITバブル崩壊を超えるレベルの異次元な調整が起きると考えるかもしれません。 実際そうかもしれません。私のチャンネルでも他のメディアやYouTubeでは決して見られない 米国経済の真実を解説していますが、それでも大事なことは、冷静になってポジティブな側面もネガティブな側面も判断材料にすることです。 暴落は避けられないと決めつけたり、あるいはそれを望んだりすることは、自分の考えに合わない考えを排除したり、聞きたい情報だけに注目しがちになります。 確かにリスクは高まっています。最近一番言われているのが集中リスクです。 集中リスクというのは先ほども少し出ましたが、一部の銘柄にだけ資金が集中しすぎたことによって、 米国株インデックスやオルカンなどが上昇することです。 その一部の銘柄が大きく調整すると、インデックスも一気に暴落することになります。 ITバブル崩壊時と比べると、現在の株式市場は特定の銘柄への集中度が著しく高まっています。 2000年には、S&P500の上位10社が市場全体の時価総額に占める割合は、およそ30%でした。 今日ではその割合は40%に達しています。これだけを聞くと非常に危険な匂いがします。 実際、株式市場のこれほど大きな部分が特定の企業に依存しているというのは、リスクであることは間違いありません。 ただ逆に、こう考えることもできます。90年代後半には、市場全体の中で大きなシェアを占めていた、利益が出ていない何百もの新規上場企業があり、 それらの調整もITバブル崩壊の一因となりました。しかしながら、今はそうではないということです。 もちろん現在も集中している企業の一社が破綻すれば、市場全体への影響は壊滅的なものとなるでしょう。 しかし、それらが破綻する可能性は遥かに低いと私は考えています。なぜなら彼らはプラットフォーマー達で、いずれも確固たる売上基盤を持っているからです。 上位10社は、その指数の実際の営業利益の約30%を生み出していますが、これは2000年当時の状況とは異なり、実際、楽観論者の心の拠り所となっています。 ITバブル崩壊後、市場を牽引していた企業は、軒並み価値を下げました。ただ、その過程の中で、何百もの企業が買収されたり、上場廃止になったり、あるいは破綻したりする中で、 それら大手企業の自家総額シェアは、むしろ拡大していきました。米国の上場企業数は、90年代後半に8000社を超えてピークに達しましたが、 その後の15年間で、およそ半数が姿を消しました。何が言いたいのかというと、今日の市場における集中度合いは、社会にとって必ずしも良いことではありませんが、 投資家にとっては、諸悪の根源かというと、そうでもないと考えています。皆さんが投資しているインデックスというカゴに、7つの大きな卵が入れられていますが、 それらのカゴの中に入っている卵は、ITバブル崩壊直前のカゴの中に入っていた何百もの大きな卵に比べれば、遥かに管理可能で堅実だということです。 皆さんも何百もの企業の決算を読むことはできないかもしれませんが、インデックスの上位10社の決算や財務状況を理解することはできると思いますし、 市場は少なくともその10社を把握しています。これが集中度合いという観点で、ネガティブな側面とポジティブな側面です。 投資家としては、この両面を同時に理解し、ポートフォリオを最適に構築する必要があります。 # ②【カウントダウン】株式市場の余命 そうは言っても、このチャンネルの視聴者様であれば、そんな悠長なこと言ってられないだろうとか、 明日AIバブルが崩壊したらどうするんだと思っているかもしれません。 では仮に明日、AIモデルの化けの皮が剥がれ、 楽観的希望が奈落の底の絶望に変わったと想定しましょう。 最悪のシナリオとしてやはり期待されていたAGIやASI、 つまり人間の知能を超えたAIは絶対に作れないという決定的な証拠が見つかり、 同時に中国が米国のAIモデルを上回る、 ディープシークのようなオープンソースモデルを新たに発表したとします。 そのモデルは米国の主要モデルを凌駕する性能を持っているだけではなく、 無料でかつノートパソコン上で動作するため、 データセンターの必要性を完全に排除することになりました。 ここまで来たらさすがに絶望だよね、と多くの人は思っているかもしれませんが、 そのような極端なシナリオでもオープンAIやNVIDIAを倒産するかもしれませんが、 個人的には他のマグニステンド7は生き残ると考えています。 なぜなら技術そのものの販売に事業の大部分が直接結びついているのはNVIDIAだけだからです。 全市販契NVIDIAの売上高810億ドルのうち、 750億ドルはデータセンター向けハードウェアによるものでした。 財務書表に詳細な内訳は記載されていませんが、 状況証拠から推論すると、 残りの60億ドルは単体の5070シリーズのGPUを 市場価格で販売することから直接得られたものだと考えられます。 確かにAIへの投資サイクルが止まれば、 彼らは莫大な損害を受けることになるでしょう。 ただマグニステンド7の多くの収益の柱は依然として、 広告、クラウドのサブスク、iPhoneの販売、そして世界的な販売網など多岐に渡ります。 要するに、これらの企業にとってAIは基本的に 現時点ではコストなんです。 極端な話、明日からAIへの取り組みを完全に止めると 何が起きるのかというと、成長性や莫大な持注算と引き換えに、 むしろ利益もフリーキャッシュフローも 改善するはずなんです。 データセンターの増設や巨額の投資、 インフラ設備の減価消却費への支出が減れば、 彼らはかつてのような資産的価値を持ち、 莫大なフリーキャッシュフローを生み出し、 市販機ごとに大規模な自社株買いを行う 企業に戻れるわけです。 これに一部の例外を除けば、 こうした超大型株の多くは、 過去のバリエーションと比較しても、 それほど割高な水準にあるわけではありません。 しかもその評価は、AI関連の巨額な費用によって 利益が圧迫された前提です。 こうしたデータとは裏腹に、金融業界には、 これらの企業を依然として割安とみなす声も少なくはありません。 ここまでの話を聞くと、投資家の中には、 いや、絶対危険なはずだとか、 絶対に何も問題ないはずだ、 とかいう人が出てくると思います。 ただ繰り返しになりますが、いつも言っているように、 たとえあなたが個人的に納得できなくても、 市場はあなたの考えなど気にしません。 事実として、相場は時に楽観論が漂い、 時に絶望となり、同じ状況が ひたすら続くわけではないということです。 2008年のリーマンショック以降、 市場は非常に顕著に推移してきました。 この事実から、ガチ法のみが正解なんだ、 という本意や声がどんどん増えました。 重要なことは、それでもこの状況が、 永遠に続くわけではありませんということです。 ですので、市場がいつまで現実を無視し続けられるのか、 そしてそれをどう見極められるのかを理解する必要があります。 現在、PERは降水中にあり、 企業利益の増加率も物価上昇分に追いついておらず、 投資家が不安を抱くことは不思議ではありません。 それにも関わらず、市場は上昇を続けており、 当然ながらある疑問にぶち当たると思います。 果たして、今は通常状態で本当に問題ないのか、 それとも我々は単に現実逃避を続けているだけで、 事実から目を背けているだけなのか、 この真実はこの動画を見終わる頃には見えてくると思います。 さて、これがAIブームの発射台であれ、バブルであれ、 これらのAI企業は経済全体と比較して、 まだまだ成長余地があるのか、 それとも過剰なのかを考えてみましょう。 大前提として、もしこのAI技術が成功すれば素晴らしいことで、 人間が働かなくても無限の富を手に入れられ、 全員が幸福になり、同時にAI企業も最終的に 売上高と利益の拡大につながります。 結果として、株価の高騰が正当化されるんです。 一方で、成功しなければどうなるのでしょうか。 AIがいかに進化し普及しても、人類の仕事量は変わらず、 結局、進化前後であまり変化がないと分かれば、 企業はAI関連の支出を削減し、本来の業務に戻ります。 ただ、そうなれば、支出が大幅に削減されるため、 フリーキャッシュフローは改善され、利益が これまで通りの成長につながるんです。 もちろん、これらは市場の上位数者だけの話ですが、 これら以外の名柄も市場には存在しています。 また、今年予定されていた大型IPOのすべてが、 顕著な収益基盤に支えられているわけではありません。 つまり、SpaceX OpenAI Anthropicのことです。 しかも、この3社のうち2社はまだ市場に登場していません。 すでに上場したSpaceXは、投資家が勝手に興奮して 釣り上げた株価を、市場は適正な水準へと見直しました。 要するに、市場には依然として価格を再評価する能力が 十分に備わっているということです。 単にすべての名柄について、再評価を行う必要性を 感じていないだけなんです。 ただ、これが必ずしも今後大暴落することを 予言しているわけではありません。 金融業界の一部には、現在のマグニチェンドセブンの 名柄群を逆に割安だとみなしている要素もあります。 ここを少しだけ説明しておきます。 通常、市場で最大規模の企業は、 他の企業に比べて高いPERで取引されています。 つまり、現在の利益に対して株価が高いということです。 これには、いくつかの理由があります。 まず第一に、大企業の方が事業の多角化が進んでおり、 二つ目として、ブランド認知度も高く、 そもそも特定の市場をプラットフォーマーとして 支配することで、それほどの価値を築き上げてきたという理由です。 これは、内部流報も少ない中小企業が 同じ利益を出したとしても、 将来へのロバスト性、つまり変動に対する強さが 大企業の方が強いからです。 このPERのロバスト性は、株価のプレミアムとして現れ、 歴史的には、大体1.5倍から2倍で推移してきました。 実際、マグニセントセブンは、 S&P500のその7社を引いた 493社よりも高いPERで取引されています。 それでも、最近のそのプレミアムは、 1.1倍程度にまで縮小しています。 これは、過去10年以上で最も低い水準です。 さらに、テスラを除外すれば、 この数値はさらに縮まります。 こうした縮小の主な要因の一つは、 もちろん、これらの企業が単に 莫大な利益を上げれるようになったことも挙げられます。 マグニセントセブンの利益は、 今年第一市販期に63%増加した一方、 他の493社の利益増加率は、 たった17%にとどまっています。 これは、実際に重要な数値なので、 しっかり覚えておいてください。 こう考えると、これら7社は、 市場全体で大きなシェアを占めていて、 その利益が確実に着実に上昇していて、 しかも、他の企業に対して、 そのPERの倍率が例年に比べて低いことを考えれば、 市場は絶対に暴落しないと主張する人もいます。 彼らの主張をもう少し検証してみましょう。 # ③【カウントダウン】株式市場の余命 彼らの主張の結論はこうです。米国の経済規模は非常に大きく、それ以上に巨大な企業が米国国内にゴロゴロ存在している。 これだけ聞くと、なかなか危ない匂いがしてきますが、逆にここがポイントです。 通常、米国上場企業の時価総額の合計は、米国のGDP、つまり1年間で米国が経済的に生産する量の50%から100%の範囲にありました。 米国の全上場企業の価値を合わせると、年間GDP総額とほぼ同等の規模になるというのは、投資家の神様、ウォーレン・バフェットが言っていたことです。 この主張の根拠はシンプルで、企業の売上や企業価値はGDPの一部だからです。 だから、どんなに高くなっても100%くらいが上限であるはずだというのが、投資の神様の理論です。 現在、米国の上場企業の総価値はGDPの約230%を超えており、1999年に記録した過去最高を上回っています。 そうです。あのITバブル崩壊直前を上回っているのです。 ウォーレン・バフェットは、かつてこの種の指標こそが、企業価値の水準を測る最良の単一指標であると述べ、 実際、2000年のバブル崩壊直前では、現金比率を異常に高めました。 つまり、現在の状況は決して良い兆候とは言えないということです。 これに対して、ガチホが常に正解なんだという人の主張は、シンプルに3つに分かれます。 これは、分母が米国のGDPであり、現在の株価指数を構成している上位10社や、それに近い企業は、 もうすでに米国国内だけで事業活動をしているわけではないということです。 つまり、今は世界のGDPで考えなければならないということを考えれば、必ずしも今が危険だという根拠にはならないということです。 また2つ目として、企業はグローバル化し、それは顧客だけではなく、投資家も世界中に広がっていることは、 さらなる市場の強き派にとってメリットになります。 つまり、企業の収益源が世界中に分散していれば、特定の地域での混乱や関税の導入、あるいは住宅市場の低迷といった事態が起きても、 かつて米国企業が国内で事業活動をしていた時代に比べると、そこまでネガティブな影響を受けないということです。 彼らの主張の3つ目として、じゃあ分かった。仮に強き派が間違っていて、今の株式市場の加熱感が本物だったとして、 仮に現在の株主が保有株を売却したとしよう。問題はその資金を実際にどうするのかという主張です。 つまり何を言っているのかというと、結局株主というのは基本的には、富裕層が圧倒的多数であり、必要以上の富を持つ裕福な人々です。 基本的に世界の上位1%の富裕層は、解90%の人々が保有する資産以上を保有しているというのが資本主義です。 株式市場で言うと、FRBのデータによると、米国の富裕層上位10%が米国株及び投資信託の約87%を保有しています。 一方解50%の層が保有するのは、わずか1.1%です。 売却するかどうかの判断を下すのは、極めて限られた裕福な人々だということで、株式市場というのは、我々が見たこともない本当の雲の上の富裕層の人々によって支配されています。 彼らの特徴として、必要とあれば別の手段で資金を調達できますし、当面の間、その莫大な資金を投資する先として、株式市場以外に魅力的な選択肢も他にないんです。 そして最近の流行として、富裕層の保有株を担保に借り入れを行い、株式自体は手放さないという風潮があります。 業界の規制当局のデータによれば、投資家による信用取引の残高は現在、過去最高の1兆4200億ドルに達しています。 モルガンス丹念の決算説明会で、顧客世帯の80%が現在、口座を担保に借り入れを行っていると指摘しました。 これは5年前の14%から異常に上昇した数字であり、融資残高は1860億ドルに達し、さらに現在も加速度的に拡大を続けています。 また、実際に市場から撤退しようと考える少数の人々にとっても、魅力的な他の投資先が見当たらないのが現状です。 最近はついにまともな利回りを生むようになりましたが、それには金利上昇が止まったという確信が必要です。 しかしFRBでさえも利上げを検討し、トランプ大統領の政策によりインフレが助長される中で、長期金利も現在進行形で上昇しています。 住宅価格は実質ベースで11ヶ月連続で下落しており、名目価格でも下落する都市が出始めています。 つまり、住宅市場も危機的状況にあり、ここに投資するのは今ではないと富裕層が判断しているということです。 ゴールドは本来であれば安全資産の選択肢の1丁目1番手でしたが、今やリスク資産なのかと思うほどの下落が起き始めています。 また、オルタナティブの最新の代表例でもあるビットコインの価値は、ピークから50%以上の暴落を食らっています。 要するに、富裕層が株式市場に異常に熱狂しているふうに見えるのは、むしろ逆にこの株式市場しか投資する先がないということです。 これは一般の人々とは状況が全く異なります。 一般の人々は家計の不足部分を補うために資産を売却する必要に迫られることもありますが、富裕層にはそうした事態はほとんど起こりません。 したがって彼らが資産を売却する唯一のタイミングは、より良い投資先が見つかった場合だけということです。 そして現時点ではそのような投資先はどこにも存在しません。 ここまで物語のシナリオは強気な投資家の視点で描いてきましたが、ここからはまた別の視点で物語を描いていきましょう。 ここからの物語では現在どれだけの資金で株式市場を買っているのかという視点に基づいていきますが、この視点で株式市場を見る人はあまりいません。 これが良い意味か悪い意味かは物語の最後に分かりますが、まずは客観的なデータを見ていきましょう。 米国株式市場の総額は現在約74兆ドルと評価されています。 一方M2マネーサプライは約22兆ドルとなっています。 2020年に始まった経済刺激策以降、資産価格が大幅に上昇したことは明らかですが、その主な要因は大量に発行された資金が単に投資家に行ったことです。 それが理由で株価は大幅に上昇しましたが、それを見た他の市場の投資家も株式市場に集まり、資金をさらに投入しました。 これにより全体のM2マネーの中で米国株式市場の時価総額がどれくらいの割合になっているのかを計算してみると、過去のどの時期と比べても極めて高い水準にあります。 昨年この数値は3倍を超え、その後も上昇し続け、現在その比率は3.3倍の水準にあります。 2000年のITバブル崩壊前の株価高騰時でもこの数値は3でしたので、この時よりも加熱感があることは間違いないようです。 M2マネーの3倍以上のマネーが株式市場に投入されることなんてありうるの?と思うかもしれませんがありうるのです。 なぜなら債務やオプションなどのレバレ値が大量にかけられているからです。 それでも強気派はそんなことより事実として、ここまでの株価上昇があるんだから、これからも上昇は続くんだと主張しています。 もちろん将来を見据える上で過去のトレンドを見ることは重要ですので、彼らの意見も尊重されなければいけません。 ただその尊重された意見の裏側で、韓国の事例についても理解しておかなければいけません。 韓国の株価指数COSPIは、サムスンとエスケハニックスという2つの世界的な半導体企業に牽引され、およそ6ヶ月で2倍に上昇しました。 そのため、これら2社だけで指数全体の約半分を占めています。 これらは自国経済の域を遥かに超え、世界中に顧客を持ち、実際に利益を上げている実態のある企業という観点では、米国のマグニステンドセブンと近い部分があります。 それにも関わらず、およそ3週間半の間に、韓国の株式市場は25%も暴落したんです。 その過程では、現在のように一時的な回復や、度重なる緊急取引停止措置や、約17億ドル規模の強制決済など、様々なリアルな物語が繰り広げられてきました。 韓国国内の根強い強気派な投資家がいたにも関わらずです。 これは米国でも全く同じ状況です。 重要なのは、市場は決して万能ではないものの、あなたより賢いということです。 これはバブルのようだと指摘したところで、市場の知の集合体がそれを見落としているわけではありません。 市場はそれを織り込み済みなんです。 単に、あなたや他のユーチューバーより大きな知の集合体が、現時点では別の見方を支持しているだけのことです。 大切なことは、あなたが市場に対してどんな意見を持っているかではなく、市場がどのような意見を持っているのかを理解することです。 このチャンネルでは、米国経済に限定して、このお金の真実やマーケットの仕組みを定量的に解説するチャンネルです。 今後も、このような他のユーチューブでは見られない米国経済や米国株の真実の物語を理解したい方は、今のうちにチャンネル登録をしてください。 この動画で少しでも学びがあった場合は、いいねや高評価やハイプもお願いいたします。 本日の物語はここまでです。